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如何理解本年度進口大豆壓榨利潤的表現

如何理解本年度進口大豆壓榨利潤的表現

  筆者認為當下油脂油料市場研究幾大難點和分歧,之一是如何理解本年度進口大豆壓榨利潤表現。

  進口大豆壓榨利潤會呈現周期性波動規律

  盤面榨利好刺激了大量買船,買船量大會帶來盤面套期保值的壓力和未來大豆到港的供應壓力。買多了或買少了會體現在進口大豆庫存、豆粕庫存的變化上,進而抑制或者支撐壓榨利潤,因此榨利會呈現周期性波動的規律。一般情況下,榨利持續改善的周期大約為2-3個月。2019年5月榨利跌至谷底后反彈,持續至2020年4月中上旬,是一個超長景氣周期。隨后豆粕現貨價格從3200~3300元/噸加速下跌至2650~2700元/噸,榨利快速惡化。具體表現請參考下圖1。

  圖1:2017年至今港口分銷大豆壓榨毛利

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  數據來源:中國糧油信息中心

  巴西7-8-9月船期榨利不如4-5-6月船期榨利

  目前油廠采購船期以8月及以后的船期為主。首先,巴西產量同比下降以及4-5月裝船進度快,會導致7-8-9月可供出口量快速衰竭,因此從結構上看,7-8-9月船期榨利不如4-5-6月,也就是說現在買船的利潤不如此前采購4-5-6月船期的利潤水平,巴西可供出口量下降和買船利潤下降會抑制接下來的巴西大豆采購節奏,這是市場供需調配的結果,因此最近采購阿根廷大豆和美國大豆的節奏加快。第二,盡管7-8-9月船期榨利不如4-5-6月船期,但是近一個月以來7-8-9月船期的貼水報價并沒有因為可供出口量下降而抬升。目前7-8-9月船期的盤面榨利和一個月前的7-8-9月船期比較,并沒有明顯惡化,毛利依然有220~230元/噸左右,這和全國的現貨價格已經全面貼水9月合約所體現出來的現貨壓力,并不太相符,也就是說現貨壓力并沒有導致7-8-9月船期的盤面榨利出現明顯惡化。

  巴西匯率貶值是我國榨利豐厚的關鍵因素

  筆者認為這一輪壓榨利潤的超長景氣周期并不是我國豆粕需求好驅動的,市場年度截止目前的豆粕表觀消費增速遠不及進口大豆增速。并且近一個月豆粕現貨價格下跌,但7-8-9月船期盤面榨利并沒有明顯惡化,這也是一個佐證。巴西匯率貶值、農民賣貨積極,即使有來自中國的強勁的需求,也并沒有抬升巴西大豆出口貼水。因為巴西匯率是國際大豆供需之外的一個因素,外在因素持續給巴西賣貨-中國買貨注入動力。如果巴西匯率貶值是其中的關鍵因素,那么只要巴西匯率貶值這個因素持續存在,巴西賣貨-中國買貨可能就會持續下去。目前我們看到,巴西農民舊作銷售比例已經創歷史新高,根據咨詢公司DATAGRO的數據,舊作銷售比例80.6%,前高是2016年,為67%。舊作銷售高峰過去了之后,巴西農戶繼續銷售新作,新作預售比例為28.2%,前高是2016年,為12%。

  榨利不會一直維持在高水平,未來關于榨利的演變路徑有幾種可能:一是巴西貼水上漲,有可能是匯率停止了貶值趨勢,農戶銷售節奏放緩,造成貼水上漲,也可能是美國新作產量的問題,帶動國際大豆出口貼水普遍上漲;二是貨買多了造成我國大豆和豆粕累庫存,拖累榨利下行。


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