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IC上市以來的基差變動回顧與分析

IC上市以來的基差變動回顧與分析

  中證500股指期貨(IC)自2015年4月16日上市以來,受到投資者的廣泛歡迎。特別是自2018年下半年開始,IC整體持倉量、成交量均出現爆發式增長,截至2020年9月30日,雙雙達到日均20萬手的量級。

  IC成交活躍度不僅在時間序列上快速上升,IC占所有股指期貨(IC+IF+IH)的比重也快速提升,持倉量、成交量從期初的不足20%,穩定在目前的約40%。同時,相比IF與IH,IC標的指數本身(中證500)以及IC各合約基差的變動幅度與絕對水平也往往較大。

  下文著重討論中證500股指期貨的基差變動,并試圖給出相應的情況說明,希望能幫助投資者對IC的基差定價有一個全面的認知。

20201029211946_12.jpg

  從上圖來看,中證500股指期貨基差的絕對水平以及變動幅度均較大,即使進行了分紅處理,整體情況也沒有出現明顯改善。

  為了能夠使用單一指標代表股指期貨基差水平,我們先對各合約進行分紅調整:各合約分紅調整基差=各合約基差+真實分紅點數,再對分紅調整后的基差水平進行年化處理:<Z:\KT2020\201030d1.tif>,

  這里為了避免最后交易日的影響,對剩余交易日進行了+1處理。在此基礎上,根據合約持倉量水平進行加權:<Z:\KT2020\201030d2.tif>。為避免毛疵過多影響分析,對IC年化基差率進行了MA5處理,同樣對標的指數中證500也進行了MA5處理。

20201029212000_13.jpg

  從上圖可以較為明顯地看出,IC年化基差率整體和標的指數呈正相關,但在不同時間段的相關表現相差較大。因此,下面進一步分段分析。

  階段一:2015年4月16日—2015年9月2日。

  IC基差與標的指數整體正相關。期初,隨著牛市進一步發酵,IC的持倉量、成交量以及基差同時出現快速大幅上漲,反映出場外新增多頭的熱情充沛。等到6月初,期指整體持倉不進反退,同時伴隨著基差快速下降,盡管此后標的指數仍舊上漲到6月中旬,但衍生品投資者已經逐步撤退。6月中旬開始,指數在高位出現快速下行,其間振幅放大,期指端受到多頭進一步撤退以及期指日內T+0交易持續增加的影響,整體持倉量和基差繼續下行,而成交量持續放大。7月上旬,期指受到漲跌停板的影響,全天絕大多數時間停留在板上,成交量陡降,此階段基差變動較小。8月初,隨著標的指數開始第二輪快速下行,期指基差也出現第二輪快速下行。

  階段二:2015年9月7日—2016年2月29日。

  2015年9月7日,中金所限倉政策出臺,絕大多數集中席位的空頭倉位被迫平倉,期指基差出現快速上行,直到2016年年初期指基差均與指數呈正比。2016年1月底再次出現與2015年6月初相似的情形,盡管指數仍在持續下行,但期指基差不降反升。同時,持倉量在限倉的大環境下也出現了快速上行,衍生品投資者“用腳投票”,表達出對現貨指數超跌的觀點。

  階段三:2016年3月1日—2018年11月30日。

  隨后期指進入了長達兩年半的緩慢修復行情。在此期間,中金所在2017年三度松綁股指期貨限倉政策,但政策力度有限,對市場影響不大,期指持倉仍未回到限倉前的高點。這兩年間,時間維度成為主導基差變動的主要力量:當指數振蕩或上行時,期指基差快速向上修復;當指數快速下行時,基差短暫擴大。此階段期指市場交投低迷,以存量資金空頭對沖以及眾多小賬戶多頭“吃貼水”為主要持倉,基差呈現出明顯的波浪形特征。

  階段四:2018年12月3日—2020年10月29日。

  時間來到2018年12月3日,中金所大幅下調IC保證金從30%至15%。IC持倉量自此開始出現爆發式增長,此階段期指基差完全由新增持倉主導。在此期間,指數共出現三次快速上行,分別為2019年1—3月、2019年12月、2020年6—7月,三次指數上行均同步出現了期指基差的快速修復,并且在行情稍有冷卻(回調或振蕩)時,均出現了持倉量下降以及基差迅速擴大的現象。由于多頭“打一槍就跑”的謹慎心態,導致基差常出現脈沖式的變化。

  然而,對于整體基差水平,第四階段與第三階段的時間主導不一樣。由于股票T+0交易的盛行,除了快速上漲下的多頭投機倉位帶來的基差修復,只有在行情窄幅振蕩下,T+0收益降低,空頭退出,從而緩慢修復基差。


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